Locutor: Estás escuchando el podcast de Market Points, este forma parte de la Serie Conocimientos como Capital, está diseñado para brindar perspectivas oportunas por parte de líderes y expertos de la Banca de Mercados Globales de Scotiabank.
Pete Gordon: Hola, soy Pete Gordon, Director de Mercados de Capitales Accionarios de Scotiabank en Nueva York. Bienvenidos de nuevo al podcast Notas Financieras. En este episodio, me acompaña en Nueva York Sass Darwish, Director Ejecutivo y Jefe Global, Banca de Inversión, Tecnología, y juntos analizaremos las perspectivas para las ofertas públicas iniciales (OPI) y fusiones y adquisiciones en el sector de tecnología en 2025.
Sass, me alegro mucho de charlar contigo sobre esto. Sé que investigaste sobre la actividad de OPI y fusiones y adquisiciones en el sector tecnológico en los últimos años, y creo que sería un buen punto de partida. ¿Qué encontraste en tu investigación?
Sasson Darwish: Sí, lo que hicimos fue básicamente compilar el número de OPI que se registraron en el sector de tecnología en los últimos diez años. Aquí estamos hablando de tecnología pura, no incluimos las fusiones de empresas privadas con SPAC (las famosas “de-SPAC”), porque no consideramos que sean verdaderas OPI o fusiones y adquisiciones. Obtuvimos que 2021 fue el año donde hubo más OPI, con 86 empresas. Fue también el año con el mayor número de ofertas subsecuentes (follow-ons), con 96 empresas o 96 operaciones. Y convertibles, hubo 65 convertibles en tecnología. En total, 247 operaciones. Fue un año excepcional para los mercados de capitales tecnológicos.
Cuando miras los números y dices, muy bien, ¿cuál es el siguiente mejor año después de ese? En realidad, tenemos dos años. Uno es 2020, donde hubo básicamente casi la mitad, o poco menos de la mitad de OPI, 37 OPI. Y luego 2014, también con 37 OPI. Si nos fijamos en el promedio de los últimos diez años, obtenemos unas 27 OPI. Tomemos ese promedio de 27 OPI y digamos: bien, si es así en un año promedio, y puesto que estamos pensando en el futuro, que es 2025, ¿es realmente una cifra a la que podemos aspirar o en la que podemos pensar al hablar de empresas que saldrán a bolsa el año que viene?
Por eso, voy a añadir un par de estadísticas más. Primero, el número de unicornios. Los unicornios son empresas valoradas en más de mil millones de dólares, y fíjense en el mejor año de la historia, que fue 2021. Ese año se creó el mayor número de unicornios, llegamos a tener unos 1,200 unicornios en el mundo tecnológico mundial. Así que tomamos esa lista y fuimos una por una hasta hoy. ¿Cuántas de esas empresas siguen siendo unicornios hoy y cuántas más se agregaron entre 2021 y 2024? Y el número es de 720 empresas.
Por lo tanto, básicamente, ha habido una reducción de 40% en el número de unicornios globales en el mundo, y esas empresas suelen ser compañías que siempre buscan salir a bolsa, aunque muchas de ellas realizan también operaciones en el mercado privado. Ahora bien, si pensamos en el número de 720 y el promedio de OPI, que dijimos fue 27 en los últimos 10 años, y hacemos los cálculos, estaríamos hablando de más de 20 años con unicornios que podrían salir a bolsa, lo cual es muy interesante, porque incluso si tomamos el número 86, que fue el mejor año de la historia, y tenemos 720 empresas, estamos hablando de nueve años antes de que todas estas compañías salgan a bolsa.
Entonces, ¿qué significa esto realmente? Lo que significa es que probablemente más empresas seguirán siendo privadas. Cabe esperar que muchas empresas sigan captando capital privado, no público. Muchas de estas empresas también realizarán más fusiones y adquisiciones. En cuanto a la actividad de fusiones y adquisiciones, nos remontamos 20 años y compilamos cuántas operaciones tecnológicas, concretamente de empresas de software, se han producido en los últimos 20 años, y la cifra se acerca a 13,000.
Incluimos todas las operaciones, desde la más pequeña que se anunció con una cifra sobre el valor de la operación, hasta las más grandes de la historia. Y si nos fijamos en los datos, podemos ver que 2021 fue el año en el que se produjeron más operaciones en este ámbito, cerca de 700 operaciones. Examinamos las operaciones de más de mil millones, porque mil millones es la cifra que indica que una empresa es un unicornio. Te preguntarás, muy bien, si soy un unicornio, puedo salir a bolsa, o puedo incluso venderme. Así que dividimos el mundo, es decir, nuestros números, en dos cohortes específicas. Una son las empresas públicas que compran empresas privadas por más de mil millones de dólares, la otra son las empresas públicas que realizan fusiones y adquisiciones con empresas públicas por un valor de más de mil millones de dólares.
Si vemos las cifras, observamos que en las transacciones de fusiones y adquisiciones públicas a privadas, que incluyen, obviamente, unicornios privados, 2021 es el año con más actividad, con 31 operaciones de este tipo. Y el siguiente mejor año después de ese fue 2018, con 20. En 2020 tuvimos 15 operaciones, recordemos que estamos hablando de empresas en bolsa que adquieren empresas privadas, y luego viene 2022, con 13 transacciones. Y después, para 2023 y 2024 en lo que va de año, tenemos siete y cinco.
Así pues, la actividad en esa cohorte de unicornios de más de mil millones ha disminuido de forma significativa, lo que es muy similar, por cierto, a lo que sucedió de 2012 a 2020. Por lo tanto, en realidad no hay muchas operaciones de fusiones y adquisiciones para empresas privadas que son unicornios. Esto refleja, una vez más, lo que creemos que va a suceder en 2025, es decir, que muchos unicornios no serán capaces de salir a bolsa ni de venderse a sí mismos. En pocas palabras, tendrán que conseguir capital privado.
Entonces, Pete, ahora que he esbozado lo que podría suceder en el mercado de OPI, especialmente para los unicornios, ¿podrías tú comentarnos sobre aquello que los inversionistas están buscando, suponiendo que unas 25 o 27 empresas puedan salir a bolsa en 2025?
PG: Sí, por supuesto.
Tengo la suerte de mantenerme en contacto con muchos de los inversionistas de alto perfil que participan en estas OPI, en Canadá, Estados Unidos y a nivel mundial. Hay una serie de factores que voy a mencionar. Lo primero es la escala. Las empresas que desean cotizar en bolsa deben tener al menos entre $300 millones y $500 millones en ingresos o, en el segmento de software, de ingreso anual recurrente.
En términos de valor, o el tamaño de las empresas que quieren salir a bolsa, los inversionistas buscan empresas de entre $3,000 millones y $5,000 millones por lo menos. Estos son los puntos de partida en términos de ingresos y valor de la empresa.
Lo siguiente es el crecimiento. Los inversionistas buscan empresas que muestren un crecimiento excepcional. Buscan empresas que estén creciendo, digamos, entre un 25% y un 30%. Y cuando observan ese crecimiento, valoran más el crecimiento a escala que, por ejemplo, el de una empresa que crece más rápido, pero a un nivel más bajo.
Lo siguiente que buscan es la singularidad. Es fantástico si la empresa cumple con lo que acabo de mencionar, pero no queremos tener otra empresa que haga lo mismo que las empresas que ya están cotizando en la bolsa. Así que, o eres una plataforma o eres el mejor en lo que haces. Por eso es muy importante explicar a los inversionistas en qué se diferencia la empresa de las demás empresas públicas.
Hablando de la rentabilidad, tenemos una expresión que utilizamos en el mundo de la tecnología: la regla de 40. En pocas palabras, es la sumatoria de rentabilidad y crecimiento. En 2020 y 2021, algunas empresas crecían en 60%, pero no eran rentables. En el fondo, sumabas un número positivo con un número que en realidad era negativo.
Lo que ha cambiado hoy es que vemos empresas que son rentables y crecen, pero a un ritmo más moderado. Así que en lugar de sumar un número que es +60 por un lado con -20 del otro, tenemos empresas con +30 y +10, y estás llegando básicamente al mismo resultado. Esa es la cifra aproximada que manejamos para la regla de 40.
SD: Pete, hacemos muchos análisis de regresión sobre crecimiento y rentabilidad. ¿Qué es más importante en realidad, si tienes una empresa que puede aprovechar ambos factores, cuál crees que es más importante, o son igual de importantes?
PG: Es una gran pregunta. Hace poco conversé con un inversionista sobre este mismo tema. Me hizo una buena observación: cualquiera puede recortar gastos y exhibir rentabilidad, pero no todo el mundo puede crecer a gran escala.
Por lo tanto, si estás creciendo a gran escala y muestras rentabilidad, es una verdadera señal de oportunidad. A los inversionistas no les impresiona tanto, por ejemplo, que la empresa recorte gastos, sino más bien que sepa manejar adecuadamente el capital acumulado.
SD: A ver, pongámoslo en números. Crees que 10% de crecimiento y 30% de rentabilidad no es tan bueno como 20/20.
PG: Exacto. En cuanto a lo que buscan los inversionistas en los mercados, todo eso está muy bien, pero una vez que empiezas a cotizar en bolsa, es fundamental que aciertes desde el principio en tus proyecciones. Durante al menos los dos primeros años como empresa en bolsa, los inversionistas esperan que alcances tus cifras, las superes y las aumentes, durante al menos dos años.
Y si no alcanzas tus cifras como empresa pública en los dos primeros años, eso realmente daña tu credibilidad. La razón por la que no han salido a bolsa tantas empresas en los últimos dos años se resume a una serie de factores macroeconómicos que no tienen nada que ver con las empresas, pero que están afectando su capacidad de previsión y, por lo tanto, de predecir cómo serán los próximos trimestres. En realidad, una vez que hayamos dejado atrás las elecciones presidenciales en Estados Unidos, una vez que los bancos centrales hayan recortado las tasas de interés varias veces, va a ser mucho más fácil para las empresas predecir y pronosticar cómo serán sus ganancias en los próximos dos años.
Es otro de los motivos por los que somos más optimistas para el año 2025, solo en términos de volumen general. Creo que habremos dejado atrás unos cuantos obstáculos macroeconómicos y será más fácil para las empresas elaborar sus proyecciones.
SD: Bien, Pete, si hablamos de convertibles, creo que es un poco diferente, ¿no? Porque muchos suelen tener una duración de cinco o siete años. Y muchos se reciclan o se reembolsan de alguna manera, ¿no?
PG: Hay varios factores que han influido en la popularidad reciente de los convertibles en los mercados de renta variable.
Uno es el aumento de las tasas de interés. En general, en el pasado, cuando las tasas de interés estaban bajas y los emisores corporativos pensaban en los instrumentos de financiamiento a su disposición, podían acudir al mercado de grado de inversión o de alto rendimiento y conseguir una tasa cupón satisfactoria sobre la deuda que estaban pagando. Pero a medida que las tasas de interés fueron subiendo, algunos de esos pagos de cupones se volvieron difíciles de financiar, de modo que los bonos convertibles, que básicamente sustituyen el cupón más bajo por acciones, permitiendo así a los emisores pagar un cupón más bajo, se han vuelto muy populares.
Durante el mismo periodo, las normas contables para los convertibles se han simplificado mucho. En el pasado, el valor de la opción implícita en la conversión se acumulaba en la cuenta de resultados y en el balance, pero ya no es así. Esto solía irritar a los inversionistas. El Consejo de Normas de Contabilidad Financiera (FASB) adoptó nuevas normas contables, que han simplificado las cosas para los emisores y para los inversionistas. Por eso existe mucho más apetito por los convertibles, tanto en la tesorería como entre los inversionistas.
Estamos entonces en una coyuntura con tasas de interés más altas. Y, por cierto, hoy, estamos grabando el 10 de octubre, y la inflación ha vuelto a aumentar. Las tasas parecen haber subido en el tramo de los bonos del Tesoro a 10 años. Todo parece indicar entonces que los convertibles representarán una parte importante de las emisiones en los mercados de renta variable en el futuro.
Bien, Sass, hablamos del volumen de OPI en el pasado y mencionamos una cifra aproximada de 25 al año, ¿crees que esto se relaciona más con un problema de oferta o de demanda?
SD: No creo que sea un problema de oferta. Creo que es una cuestión de demanda. Muchos de estos inversionistas no quedaron contentos con las recientes OPI del sector tecnológico. Volvamos de nuevo a 2020 y 2021, en realidad, perdieron mucho dinero. Creo que hoy en día, eso que dijiste de acertar con el plan de negocio o las previsiones, se examina con lupa, por eso considero que es más un problema de demanda que de oferta.
Pienso también que hasta que las tasas de interés bajen un poco más de forma significativa, este factor seguirá influyendo y será uno de los motivos por los que las empresas optarán por seguir siendo privadas. Preferirán esperar a tener un mejor entorno de valoración que les permita salir a bolsa.
PG: Sí, creo que tiene todo el sentido del mundo. Creo que muchos inversionistas ven la boda, pero se olvidan del matrimonio. Con esto quiero decir que, se puede celebrar la OPI, pero luego la vida a largo plazo de una empresa en la bolsa es más difícil. Y es entonces cuando se publican las ganancias y resultados, y ahí es donde hay aciertos y errores, y sí, puede que tengas una OPI exitosa, pero tu trabajo en realidad no ha hecho más que empezar. Y, si quieres atraer a accionistas de alta calidad, tienes que ser capaz de tener ese modelo de negocio predecible.
En definitiva, hay algo de resaca después de la época de las tasas de interés en casi cero y las OPI que se han devaluado. Sin embargo, el mejor consejo que podemos dar a nuestros clientes es que salgan a bolsa cuando estén preparados, cuando puedan predecir su negocio, y de esa manera atraerán a la base de accionistas adecuada.
SD: Sí, creo que otro factor es el hecho de que muchas de estas empresas han sido retiradas de los mercados públicos por inversionistas de capital privado. Estos inversionistas de capital privado, en mi opinión, prefieren no salir a bolsa porque quieren recuperar todo su dinero de una sola vez. En cambio, si la empresa sale a bolsa, los inversionistas tendrán que vivir con esas acciones durante los próximos tres o cuatro años mientras liquidan su posición. Es algo que también debemos tener en cuenta cuando pensamos en muchas de estas empresas privadas, con propiedad privada, lo que puede suponer una gran diferencia en cuanto a su deseo u oportunidad de cotizar en la bolsa.
Se trata de otro factor que tenemos que considerar cuando hablamos con empresas e inversionistas de capital riesgo.
PG: Es que realmente todo va de la mano. Cuando observas las retiradas más exitosas de patrocinantes de empresas en bolsa, suele haber una recompra de acciones simultánea a la venta. Y realmente no puedes hacerlo a menos que seas rentable y tengas esa liquidez extra disponible para canalizarla durante la oferta secundaria. Eso significa que, en el futuro, si las empresas que cotizan en bolsa son rentables y tienen exceso de liquidez, es probable que veamos algunas operaciones secundarias acompañadas de recompras simultáneas, lo cual resulta beneficioso para todos.
Y a los inversionistas les gusta ver esas recompras simultáneas, porque tienen un impacto positivo en el rendimiento sobre el patrimonio. Les ayuda a calcular la tasa interna de retorno. Por lo general, al cabo de dos años empiezan a reducirse las posiciones de capital riesgo, así que es probable que esta tendencia continúe en el futuro.
SD: La lupa ha vuelto a las discusiones entre los inversionistas. Si eres el presidente, o un emprendedor, o alguien que tiene una gran participación en una empresa unicornio privada, ¿cuáles serían tus vías de salida?
Estas empresas se recapitalizan en los mercados privados, con la llegada de nuevos inversionistas y la salida de los anteriores. Pensamos que esto ocurrirá cada vez más, y que incluirá por cierto al capital riesgo como parte de ese reciclaje de capital.
Por lo tanto, los mercados privados seguirán estando muy activos. Y es algo en lo que tienen que pensar los presidentes de empresas y emprendedores cuando se plantean cuál es el siguiente lugar donde pueden conseguir dinero para la expansión de la empresa. Y no se trata de crecer a toda costa como antes. Ahora debe ser un crecimiento rentable, por así decirlo, que es algo que todo el mundo entiende.
Hemos pasado tres años muy duros, en los que muchas empresas no pudieron recaudar más dinero y han tenido que hacer muchas rondas a la baja. Si puedes evitar eso, obviamente, y crecer un poco menos rápido, pero siendo rentable, aquí es donde puedes garantizar que tu empresa y tus empleados y tus accionistas tengan mejores perspectivas de ganar dinero con sus inversiones y tener una empresa exitosa.
PG: Creo que el último tema que tocaría hoy es el de la inteligencia artificial (IA), cómo los inversionistas lo están abordando en los mercados de valores y cómo eso podría afectar las OPI y, con ello, los mercados privados de los que acabas de hablar.
Aún está por verse cuáles serán los ingresos reales de la IA. Por ello, la mejor manera de plantearlo ante los inversionistas es centrarse en el negocio fundamental. Que el negocio central de la empresa esté en orden, que los compromisos se puedan cumplir. En otras palabras, el software subyacente. Después, si existe una herramienta de IA o alguna forma de utilizarla para reducir los gastos y, por lo tanto, aumentar la rentabilidad o conseguir mayores ingresos, esto debería considerarse más como una opción de compra en términos de valoración, que como la razón subyacente de la inversión, a menos que la empresa esté produciendo específicamente algo en IA que solo esté relacionado con eso. Pero, si se trata de una empresa de software en general, este posicionamiento ha sido bien recibido por los inversionistas. Por consiguiente, al analizar a una empresa frente a los mercados privados, como indicaba Sass, o para sacarla a bolsa, hemos observado que este enfoque ha tenido éxito.
SD: Quiero ahondar un poco más aquí en lo de la IA. Muchas de las empresas que han captado capital en los últimos años con un tema de IA, ya sea vertical u horizontal, van a tener dificultades para seguir adelante, realmente debido a que el modelo de negocio como tal aún no se ha comprobado.
Todos usamos ChatGPT porque es gratis, lo cual es genial. Pero mucha gente, una vez que se da cuenta de que para seguir utilizando estos productos, tiene que pagar 10 dólares al mes, puede que no lo haga. De modo que los resultados no se han comprobado todavía. Sé que los productos más avanzados de OpenAI y otras empresas se basan en suscripciones, pero de cualquier forma dependerán del uso.
Es algo que el sector tecnológico está intentando averiguar. Además, la segunda dinámica que se produce aquí es cómo se vende el modelo, digamos, a los bancos o compañías de seguros. ¿Cómo es el modelo de ventas B2B? Esto es lo que muchas empresas como Scotiabank están tratando de dilucidar.
Una cosa es dar acceso a todo el mundo a un modelo de lenguaje extenso y dejar que jueguen con él. Pero, ¿se traduce esto en un aumento real de la productividad? Es lo que todo el mundo intenta determinar. Y ese aumento de productividad tiene una cifra, ¿es mayor o menor que lo que hay que pagar por usar esos productos?
Es lo que están haciendo todos en este momento, tratando de averiguar si existe una ganancia de productividad y, en dado caso, cuánto vale y si es en realidad más o menos de lo que pagamos por el producto. Así pues, creo que 2025 va a ser un año muy importante o incluso un año determinante para la IA en términos de cuáles serán las empresas que encuentren el modelo de negocio adecuado, así como la adopción de esos modelos de negocio y productos dentro de grandes organizaciones, como Scotiabank.
PG: Es un buen punto, Sass, y creo que en 2025 veremos realmente la confluencia de todos estos factores, cuando hayamos dejado atrás las elecciones, cuando con suerte hayamos dejado atrás un par de recortes de las tasas de interés y cuando las empresas estén en condiciones de predecir su negocio. Y lo ideal sería que volviéramos a ver un mercado de OPI más normalizado, en torno a esa cifra de 25 operaciones.
Soy un poco parcial como profesional de mercados de renta variable, pero, bueno, para eso me pagan. Así que es lo que espero.
SD: Gracias por tu tiempo, Pete, y espero que se repita.
PG: Muchas gracias, Sass. Ha sido muy agradable.
Locutor: Gracias por escuchar Market Points de Scotiabank. Asegúrense de seguirnos en su plataforma favorita de podcast. Pueden encontrar más contenido relevante en nuestro sitio web gbm.scotiabank.com.
