Le point sur la réforme des taux de référence

Le taux CDOR est un taux de référence national qui est administré par Refinitiv et qui est actuellement publié pour des durées de 1, 2 et 3 mois. Chaque durée du taux CDOR est calculée et publiée tous les jours, du lundi au vendredi, à 10 h 15 (HE). Refinitiv calcule le taux CDOR en faisant appel aux taux soumis par une tribune de banques contributrices actives sur le marché des acceptations bancaires (AB). Les taux soumis par chaque banque correspondent aux taux auxquels elles sont contractuellement disposées à prêter des fonds à des sociétés débitrices dans le cadre de facilités de crédit sous la forme d’AB pour des durées fixes. On laisse tomber les valeurs les plus hautes et les plus faibles, et on fait la moyenne des autres valeurs pour établir le taux CDOR journalier pour chaque durée.

Le taux CDOR est intimement lié à l’ensemble de la conjoncture du marché monétaire; il peut toutefois être déterminé par un certain nombre d’autres facteurs, dont les coûts de la réglementation, la conjoncture du marché du crédit, les impératifs de financement saisonniers et la dynamique de l’offre et de la demande pour les AB. À l’heure actuelle, le taux CDOR sert de taux d’intérêt de référence principal dans la fixation des prix de différents instruments financiers canadiens, dont certains dérivés hors cote et cotés en Bourse, les billets à taux flottant et d’autres titres, ainsi que les prêts intervenant entre les sociétés et commerces emprunteurs d’une part et, d’autre part, les banques.

On a fait savoir que le taux des opérations de pension à un jour au Canada (le taux CORRA) est la solution de rechange recommandée pour le taux CDOR. Le CORRA est un taux à un jour qui est publié depuis 1997 et qui mesure le coût du financement à un jour en dollars canadiens sur le marché général des pensions d’après les bons du Trésor et les obligations du gouvernement du Canada en garantie des transactions de rachat.

Le Groupe de travail sur le TARCOM (taux de référence complémentaire pour le marché canadien) a été mis sur pied en 2018 pour donner suite aux recommandations publiées par le Conseil de la stabilité financière; dans ces recommandations, on insistait pour dire qu’il fallait renforcer les taux de référence interbancaires offerts et mettre au point des taux de référence sans risque. Il s’agit d’un groupe consultatif constitué d’entreprises du secteur financier, d’importants utilisateurs destinataires des instruments financiers et de grandes institutions du secteur public et dont le mandat initial consiste à améliorer le taux CORRA et à analyser le besoin d’un nouveau taux à terme sans risque en dollars canadiens, pour éventuellement mettre au point ce taux à terme. Les principaux objectifs du Groupe de travail sur le TARCOM consistent à :

1. promouvoir et encourager l’adoption du taux des opérations de pension à un jour canadien (CORRA) et la transition avec ce taux, qui est un repère financier essentiel pour les dérivés et les titres canadiens;
2. analyser la situation actuelle du taux CDOR (taux offert en dollars canadiens) et son efficacité comme taux de référence, en plus de faire des recommandations d’après cette analyse.

Veuillez consulter le site Web TARCOM pour en savoir plus sur la transition qui consiste à remplacer le taux CDOR par le taux CORRA.

Le Groupe de travail sur le TARCOM a recommandé que la transition du taux CDOR, se déroule en plusieurs étapes. Veuillez consulter sur ce site le calendrier de la transition du CDOR mis au point par le Groupe de travail sur le TARCOM.

• Depuis le 30 juin 2023, tous les nouveaux contrats de produits dérivés (bilatéraux, compensés et cotés en Bourse) et toutes les valeurs mobilières (actifs et titres de dette) doivent être convertis aux taux de référence dérivés comme le CORRA, sauf exceptions limitées disponibles pour référencer le CDOR.
• Depuis le 1^er novembre 2023, tous les nouveaux prêts doivent référencer le CORRA à un jour, le CORRA à terme ou le taux privilégié.
• La transition de tous les contrats (prêts, produits dérivés et valeurs mobilières) doit se faire au plus tard le 28 juin 2024 avec les taux de référence dérivés comme le CORRA.

Le 11 janvier 2023, le Groupe de travail sur le TARCOM a publié un Avis au marché pour annoncer certains faits nouveaux importants sur le lancement du taux CORRA à terme. Cet avis est essentiellement constitué des publications suivantes :

1. Consultation sur un nouveau taux d’intérêt à terme qui pourrait remplacer le taux CDOR dans le cas de certains instruments financiers : Résumé des résultats
2. Méthode de calcul du taux CORRA à terme – Approche recommandée par le Groupe de travail sur le TARCOM
3. L’administration du taux CORRA à terme
4. Cas d’utilisation du taux CORRA à terme autorisés par le Groupe de travail sur le TARCOM

CanDeal Innovations Inc., soit l’administrateur de référence du CORRA à terme, a annoncé que la production serait lancée le 5 septembre 2023 pour la distribution du CORRA à terme (taux de référence à 1 mois et à 3 mois). Le CORRA à terme est distribué par le Groupe TMX.

Le CORRA à terme a été structuré dès son lancement pour être conforme aux Principes de l’IOSCO pour les repères financiers. L’on s’attend à ce que le CORRA à terme soit réglementé par la COVM et par l’AMF à titre de repère de taux d’intérêt en vertu de la Directive multilatérale 25‑102.

L’accord de licence n’est nécessaire que pour les institutions qui émettent des instruments financiers référençant le CORRA à terme (par exemple dans les prêts bilatéraux ou syndiqués). Les utilisateurs des instruments liés au CORRA à terme n’ont pas besoin de licence; ils peuvent toutefois être appelés à confirmer qu’ils respectent les clauses et les conditions de l’utilisation du CORRA à terme.

Les acteurs du marché peuvent être appelés à justifier d’une licence pour avoir accès en temps réel au CORRA à terme. Le CORRA à terme sera offert au public gratuitement, en décalage. CanDeal fournira les détails précis sur les accords de licence. Ces détails cadreront avec les recommandations du Groupe de travail sur le TARCOM.

L’on s’attend à ce que le CORRA à terme soit réglementé à titre de référence désignée de taux d’intérêt par la CVOM et l’AMF; autrement dit, pour que le taux soit publié, le marché sous‑jacent à partir duquel le taux est calculé d’après les besoins doit être suffisamment vigoureux. Si le marché sous‑jacent n’est pas suffisamment vigoureux, CanDeal doit, en sa qualité d’administrateur du CORRA à terme, redresser la méthodologie de calcul pour s’assurer de calculer une référence rigoureuse; si ce n’est pas possible, il faut cesser de publier ce taux. C’est pourquoi l’on s’attend à ce que tous les utilisateurs du CORRA à terme prévoient dans leurs contrats des solutions de repli suffisamment rigoureuses pour le CORRA à terme. Dans la plupart des cas, cette solution de repli serait capitalisée en arrérages pour le CORRA. 

Le CORRA à terme est une estimation ponctuelle du taux fixe dans un swap indexé à un jour (SIJ) d’après le CORRA à 1 mois et à 3 mois. Les dérivés SIJ d’après le CORRA existent depuis le début des années 2000, et les taux indicatifs en fin de journée des deux ténors sont disponibles sur Bloomberg chaque jour depuis 2002. CanDeal Benchmark Solutions a, en sa qualité d’administrateur de référence, annoncé que la production serait lancée le 5 septembre 2023 pour la distribution des nouveaux taux de référence à 1 mois et à 3 mois du CORRA à terme (moyenne des taux de recapitalisation à un jour au Canada).

Dans les anciens contrats, le CORRA à terme ne peut être appliqué que dans les prêts d’entreprises bilatéraux et consortiaux et que dans leurs couvertures dérivatives correspondantes. Pour les nouveaux contrats comme pour les contrats reconduits, veuillez consulter ci-après les cas d’utilisation approuvés et non approuvés.

Veuillez consulter les Cas d’utilisation du taux CORRA à terme du Groupe de travail sur le TARCO.

Le Groupe de travail sur le TARCOM a publié les clauses de repli recommandées pour veiller à ce qu’il y ait de solides solutions de repli pour les conventions de prêt établies d’après le taux CDOR. La Banque de Nouvelle-Écosse a aussi mis au point le libellé de la clause de repli adapté à certains types de conventions. En ajoutant le libellé de cette clause de repli dans la modification des conventions de crédit, le taux CDOR sera remplacé par le taux sans risque redressé correspondant, soit le taux CORRA, après la date de cessation du taux CDOR, le 28 juin 2024.

Le rajustement de l’écart de crédit (REC) vise à expliquer la différence économique entre le taux de remplacement et le CDOR. Si les REC font état de la différence économique historique entre le CORRA et le CDOR, calculée à la date de la publication du communiqué de RBSL, ils ne peuvent pas rendre compte de la différence économique à un moment différent, et les normes du marché peuvent continuer d’évoluer à l’approche de la date de cessation du CDOR. Lorsque le CDOR cessera d’être publié, le Groupe de travail sur le TARCOM s’attend à ce que le marché adopte le CORRA majoré d’un écart, sans qu’il soit nécessaire de rajuster l’écart de crédit.

L’International Swaps and Derivatives Association (ISDA) a publié le Protocole des mécanismes de repli IBOR (le « Protocole ») le 23 octobre 2020. Cette convention modificatrice multilatérale reprend les nouvelles clauses de repli dans la documentation type de l’ISDA, ainsi que dans certains accords spécifiés et distincts de ceux de l’ISDA (les « accords visés »). Ce protocole permet de s’assurer que pour certains taux comme le CDOR, il existe des mécanismes de repli appropriés en cas de cessation. Le Protocole permet aux parties en cause de modifier les Conventions-cadres de l’ISDA ainsi que d’autres conventions comme les Global Master Repurchase Agreements (GMRA) et les Global Master Securities Lending Agreements (GMSLA). Pour prendre connaissance de la liste complète des conventions en cause, veuillez consulter l’annexe du Protocole de l’ISDA.

Si le swap sur taux d’intérêt établi d’après le taux CDOR a été enregistré avant le 25 janvier 2021 et que son échéance intervient après le 28 juin 2024, il faut respecter le Protocole des mécanismes de repli IBOR de l’ISDA pour s’assurer que ces transactions reprennent les clauses de repli voulues, soit le taux CORRA capitalisé en arrérages avec un décalage de deux jours de la période d’observation. Si vous décidez de ne pas respecter ce protocole, vous devrez modifier bilatéralement vos transactions, les restructurer ou les dénouer avant le 28 juin 2024.

Si les transactions ont été enregistrées après le 25 janvier 2021, vous n’avez pas à signer le Protocole des mécanismes de repli IBOR de l’ISDA. Le Supplément des mécanismes de repli IBOR de l’ISDA reprend les clauses de repli du taux CORRA évoquées ci-dessus pour vos transactions.

Vous pouvez consulter le site sur la Conformité au Protocole de l’ISDA en cliquant sur ce lien. 

Note : Depuis le 30 juin 2023, tous les nouveaux contrats dérivés (bilatéraux, compensés et cotés en Bourse) et toutes les valeurs mobilières (actifs et titres de dette) doivent être convertis aux taux de référence dérivés comme le CORRA, sauf exceptions limitées disponibles pour référencer le CDOR.

Les mécanismes de repli et les conventions du marché recommandés et mis au point pour les prêts et les dérivés ne concordent pas. Les conventions du marché pour les dérivés correspondent à la capitalisation en arrérages selon le taux CORRA avec un décalage de deux jours de la période d’observation; la première étape des mécanismes de repli dans la cascade des prêts est le taux CORRA à terme.

Par conséquent, si vous avez un dérivé qui est destiné à couvrir un prêt, notre équipe chargée de la couverture des prêts coordonnera la modification du taux de référence dans votre convention de crédit avec la modification du taux de référence dans votre dérivé afin de s’assurer que les taux concordent. Il sera essentiel que les taux de remplacement et le redressement des écarts, le cas échéant, concordent afin de s’assurer que la couverture reste intacte après la cessation du taux CDOR.

D’après l’échéance de votre contrat de prêt, veuillez consulter ci-après l’approche recommandée.

Les acteurs du marché qui ont déjà des facilités de crédit liées au CDOR peuvent couvrir leur exposition au CDOR en faisant appel aux dérivés établis d’après le CDOR jusqu’à ce qu’on cesse de publier ce taux, après le 28 juin 2024. Les acteurs du marché qui couvrent activement leur exposition peuvent envisager de faire appel à des facilités de crédit établies d’après le CDOR pour placer des liquidités dans les dérivés établis d’après le CDOR peuvent refuser de le faire après le 30 juin 2023 (à la fin de l’étape 1 de la transition en deux étapes prévue avec le CDOR par le Groupe de travail sur le TARCOM).

Que la couverture des dérivés en CDOR continue ou non de correspondre à l’exposition couverte dépend du libellé de la solution de repli dans l’instrument couvert sous‑jacent, ainsi que de la date de la transition des différents instruments. C’est pourquoi nous vous invitons à consulter votre comptable sur vos positions spécifiques et sur l’efficacité des transactions de couverture.

Veuillez noter que lorsque le CDOR cessera d’être publié, les transactions dérivées assujetties à la documentation de l’ISDA et conclues dans la période suivant le 25 janvier 2021 ou assujetties au protocole de repli de l’ISDA seront converties à la capitalisation en arrérages du CORRA, majorées du rajustement de l’écart publié par l’ISDA, sauf convention contraire.

Depuis le 30 juin 2023, tous les nouveaux contrats de produits dérivés (bilatéraux, compensés et cotés en Bourse) et toutes les valeurs mobilières (actifs et titres de dette) doivent être convertis aux taux de référence dérivés comme le CORRA, sauf exceptions limitées disponibles pour référencer le CDOR.

Avec la cessation de la publication du CDOR, le modèle de crédit établi d’après les AB et créant les AB émis cessera de s’appliquer; par conséquent, on cessera d’émettre des AB après juin 2024. Le Canada est la dernière grande administration à conserver de type de structure de crédit, mise au point dans les années 1960; nombreuses sont les administrations qui ont modernisé leurs structures de crédit il y a des dizaines d’années pour remplacer les AB. D’après les discussions avec les banques membres du groupe de travail sur le CDOR, l’on s’attend à ce que l’émission des AB reste relativement vigoureuse jusqu’à la fin du CDOR. C’est pourquoi il n’y aura pas du tout d’émissions d’AB ou il n’y aura que des émissions très limitées après juin 2024; l’on s’attend toutefois à ce que les émissions restent relativement vigoureuses jusqu’à la fin de 2023. Les émissions d’AB devraient baisser progressivement à l’approche de la date de cessation du CDOR.

Non. Les options de crédit établies d’après les AB n’existeront plus lorsqu’on cessera de publier le CDOR, et vous devrez soit corriger vos facilités de crédit existantes, soit vous en remettre à des solutions de repli rigoureuses et déjà en place. Le Groupe de travail du TARCOM recommande aux emprunteurs de redresser leurs contrats avant le 28 juin 2024, soit la date à laquelle on cessera de publier le CDOR, au lieu de s’en remettre à des solutions de repli. Veuillez communiquer avec votre banque pour discuter de votre situation particulière.

Oui. Après la cessation du CDOR, on mettra fin aux émissions d’AB, et par conséquent, les taux des AB ne seront plus disponibles pour déterminer le taux d’escompte. Pour ces types de facilités, il faudra adopter un autre taux, par exemple le taux CORRA à un jour ou le taux CORRA à terme. Veuillez communiquer avec votre banque pour discuter de votre situation particulière.

L’on s’attend à ce que dans l’ensemble, le taux de crédit soit essentiellement équivalent, en prenant acte des frais actuels de financement de la banque et de la conjoncture actuelle des marchés. Toutefois, puisque le taux CORRA (à terme ou à un jour) est constitué d’un taux sans risque et qui ne tient pas compte du financement bancaire ni de l’écart de crédit, il est nettement inférieur au CDOR. C’est pourquoi les banques devront rajuster à la hausse, pour tenir compte de cette différence, les écarts de crédit des emprunteurs. 

Le Forum canadien des titres à revenu fixe (FCTR) a mis sur pied un groupe de travail afin d’évaluer les options potentielles pour remplacer les AB comme produits d’investissement; il a aussi publié un livre blanc dans lequel il évalue l’impact de la cessation du CDOR et analyse les options potentielles pour remplacer les AB. Le FCTR recommande aussi le scénario pour la liquidation du marché des acceptations bancaires (AB), à savoir :

• Le Forum recommande que les banques canadiennes commencent à limiter leur émission d’acceptations bancaires à partir de novembre 2023, ce qui correspond au jalon établi par le Groupe de travail sur le TARCOM pour « mettre fin à l’octroi des prêts basés sur le taux CDOR ou sur des acceptations bancaires ».
• L‘encours des acceptations bancaires vendues sur le marché devrait diminuer pour s’établir à environ 70 milliards de dollars d’ici la fin de janvier 2024 et à 35 milliards d’ici la fin d’avril 2024; puis les banques en émettraient à hauteur de 10 à 20 milliards de dollars en juin 2024.
• Les banques canadiennes cesseraient ensuite d’en émettre après la fin de juin 2024, lorsque leurs facilités de prêt ne comprendront plus l’option d’un tirage sur des acceptations bancaires.

Le Groupe de travail sur le TARCOM a mis au point une foire aux questions (FAQ) sur son site Web afin d’apporter des précisions sur les différents aspects de la transition avec le taux CDOR. Vous pouvez aussi consulter la page Transition CDOR, dans laquelle vous pourrez prendre connaissance des principaux comptes rendus et des renseignements sur la transition. Enfin, le Groupe de travail sur le TARCOM et le Groupe TMX Limitée (TMX) ont lancé des webémissions sur la transition afin de porter à la connaissance du marché les faits importants et les dates esessentielles intéressant les investisseurs, les émetteurs, les emprunteurs et les institutions financières. Vous pouvez vous inscrire en cliquant sur ce lien. 

Vous pouvez contacter votre directeur, Relations d’affaires de la Banque Scotia si vous avez d’autres questions à propos de la transition du taux CDOR et de son impact potentiel sur vos produits.

Veuillez consulter le Document d'information réglementaire sur les taux de référence.